贸然允许银行进入股市 中国股市泡沫必破

相互持股并不可怕

　　一位券商研究员不久前在我面前绘声绘色地谈论日本楼市泡沫破灭对股市的影响。我笑笑说：“我怎么从没听说过。”

　　日本楼市泡沫是1991年开始破灭的，而日本股市泡沫破灭发生在1989年12月底。说日本楼市泡沫破灭引发股市泡沫破灭毫无依据。即使反过来认为，日本股市泡沫破灭导致楼市泡沫破灭，同样不成立。真正导致日本楼价持续下跌的，是当时推出并从1992年开始执行的土地从价税，即政府针对大量囤积土地的法人年复一年地课以重税，使得地价泡沫破灭延伸到楼价泡沫破灭。

　　时下拿日本股市泡沫说事的人不在少数。笼统地拿日本股市泡沫破灭前的某些特征谈论中国股市，在不清楚日本股市泡沫破灭根源的情况下，不仅不会对中国股市起到借鉴作用，反而十分有害。

　　相互持股并不可怕

　　有人以A股上市公司日渐增多的相互持股现象推论中国股市泡沫。的确，法人持股曾是日本股市独特而普遍的现象。导致这一现象的要因是日本股市1965年出现的证券恐慌，背景则是日本1964年加入经合组织。在很大程度上，出现这一现象是由于日本财团法人充分意识到外国资本对本国企业权益性资产的渴望。说白了，就是防止外国资本逢低吸纳本国优质资产。这看上去与 中国国航董事长李家祥不久前的说法差不多，当然也是非常合理的。

　　如果说法人相互持股可以稳定股市，那么由于中国股市的法人持股其实就是所谓的“大非”，因此即使眼下不出现上市公司相互持股热，也不会威胁到股市稳定。我倒希望中国去借鉴日本的法人相互持股，因为那样预期中的“大非”减持压力就不会令股市过度波动。

　　在中国，法人的长期相互持股几乎还不是一个问题，倒是随发行方式改革出现了越来越多的法人短期持股现象。许多人担心由此增加的一次性投资收益令上市公司业绩不够真实以及不够稳定。我的看法是，如此担心大可不必。虽然是一次性收益，但在它足够大并且进一步用于扩大再生产的话，对公司业绩的影响就不是一次性的。当然，随着IPO以及非公开再融资活动日渐活跃，所谓一次性投资收益现象将越来越多，以至对上市公司业绩影响也不是一次性的。

　　高散户比例不是见顶信号

　　曾有外资机构研究员称高散户比例是股市见顶信号。然而，来自日本股市的数据根本不支持这一说法。当日本股市1949年重建时，受较早前颁布的《禁止垄断法》以及解散财阀措施影响，散户持股比例高达69.1%。此后，随日本股市节节攀升，散户持股比例不是进一步提升，而是持续下降。到1989年日本股市泡沫破灭前，散户持股比例降至22.6%。

　　筹码分散的过程往往是股价下跌过程；反过来，筹码集中的过程则往往是股价上涨过程。我也相信中国股市的散户比例将逐渐下降，取而代之的即使不是企业法人，也会是机构投资者。牛市中出现的股价下跌是机构吸筹的大好时机，但真正到了熊市大跌时，机构离场速度比起散户要快得多。于是，在当前中国股市尚无熊市迹象的情况下，散布高散户比例为见顶信号的言论，其动机值得怀疑。

　　鉴于过去、现在及未来国内居民存款利率都难赶上CPI，储蓄决不是好的家庭理财选择，因此目前的高散户比例预计还将持续一段时间。惟一改变现状的路径，是散户开始转向持有证券投资基金，但这尚未形成主流。